Investiční skupina, která nese v názvu iniciály svého zakladatele Davida Rusňáka. V loňském roce si prošla fúzí, díky které se ze dvou konsolidačních celků stal jeden, zastřešovaný novou mateřskou společností DRFG Investment Group. A letos se tento holding představuje na dluhopisovém trhu již potřetí. V první polovině roku vydal dva dluhopisové prospekty a nyní, po pár měsících, přichází s dalším. Tentokrát prostřednictvím firmy DRFG IG Corporate Bonds založené před měsícem, která vydává nový dluhopisový program na 3,75 mld. korun. Co je tento program zač?

[pms-restrict]

Skupina DRFG, která vznikla v roce 2011, byla v první polovině minulé dekády jednou z prvních, kdo využil rozvolněných podmínek pro vydávání dluhopisových emisí a začal systémově vydávat a prodávat dluhopisy pro financování svého byznysu. Díky této strategii vyrostla až do dnešní mnohamiliardové skupiny, která má investice v různých odvětvích a evropských zemích. Jejími hlavními obory jsou:

Reality a realitní development (DRFG Real Estate)

Realitní portfolio skupiny DRFG se zaměřuje hlavně na investice do komerčních nemovitostí v oblasti maloobchodu a skladování, a to již desátým rokem. Za tu dobu akvírovala celou řadu maloobchodních jednotek včetně celých retail parků a obchodních center. Mezi nájemce těchto nemovitostí patřila řada známých značek jako Penny, Billa, Tesco, Jysk, Decathlon, Mountfield, Okay Elektro a další. Koupila i mnoho skladových a výrobních prostor. Velká část akvírovaných projektů byla v minulosti odprodána do spřízněného fondu CREIF.

Vedle nákupu již existujících nemovitostí se skupina od roku 2020 začala angažovat také v developmentu, často ve spolupráci se zavedenými developery. Jednoho z nich skupina nedávno dokonce koupila: v srpnu vyšla zpráva, že holding získává 100 % podíl v developerské společnosti TriGranit, která je jednou z největších developerských firem ve střední Evropě. DRFG chce tímto nákupem udělat další krok v expanzi a posílení přítomnosti ve střední a jihovýchodní Evropě, ale slibuje si i přístup k cennému knowhow, které tento developer nasbíral za svou historii.

Developer, kterého DRFG odkoupila od mezinárodní realitní skupiny Revetas Group, působí totiž na trhu již od roku 1997 a za dobu své existence dokončil 50 projektů o ploše cca 1,7 milionu metrů čtverečních hrubé pronajímatelné plochy. Dnes jeho portfolio dosahuje 2,5 miliardy eur. V minulosti tato společnost postavila dvě kancelářské budovy Polus Tower v Bratislavě, které představovaly jedny z jejích prvních realizací. Dalším projektem firmy je například nákupní středisko Bonarka City Center v polském Krakově. V poslední době realizovala kancelářský komplex Millennium Gardens v Budapešti, dokončený v roce 2022. Po přechodu pod DRFG, se kterou měla úzké vztahy již před akvizicí, se bude TriGranit nově podílet na dalších projektech této skupiny, kterou čeká development tří velkých a důležitých rezidenčních projektů, kterými jsou Smetanka Park v Olomouci, Ister Tower v Bratislavě a Tři Dvory u Brna. V developmentu má DRFG i tři logistické projekty v Polsku, na kterých dělá ve spolupráci s jiným developerem, skupinou Panattoni.

Telekomunikace (DRFG TELCO)

Společnosti v této oblasti se specializují na výstavbu, údržbu a správu mobilních telekomunikačních sítí, včetně optických datových tras. Telekomunikační divize vlastní Suntel Group, která již přes 23 let poskytuje komplexní služby, jako je výstavba a servis 4G/5G sítí, optických sítí a další technické služby. Tato divize působí v České republice, na Slovensku, ve Švýcarsku a Německu, kde spolupracuje s předními operátory jako Vodafone, T-Mobile nebo Swisscom. Jejich aktivity zahrnují nejen mobilní sítě, ale také výstavbu optických tras pro pevný internet.

Energetika (DRFG ENERGY)

Strategií DRFG v energetice je stát se významným hráčem v oblasti výroby energie z obnovitelných zdrojů. Společnosti se zaměřují na projekty spojené s výrobou elektřiny z fotovoltaiky a větrné a vodní energie. V roce 2023 dokončily instalaci dvou fotovoltaických elektráren na střechách nákupních center a na následující roky mají v plánu další projekty. Budoucí investice mají být zaměřeny na menší a střední instalace solárních elektráren, a to jak na střechách budov, tak pozemní instalace.

Finanční služby a administrativní podpora (DRFG Finance)

Firmy ve finanční divizi se zabývají poskytováním investičních služeb se zaměřením retailovou klientelu, které nabízejí investiční produkty. V rámci skupiny působí i společnost Chytrý Honza s licencí investičního zprostředkovatele, který skupině pomáhá v úpisu jejích dluhopisů. V květnu letošního roku pak Česká národní banka udělila DRFG licenci k činnosti investiční společnosti, konkrétně dceřiné společnosti Efekta IS.

Vlastnická struktura mateřské společnosti DRFG IG v září 2024:

Dluhopisy:

Skupina DRFG IG měla k září 2024 nesplacené dluhopisy za 7,5 mld. korun (z toho 7,2 mld. korunové emise). V letech 2025 a 2026 má splatné bondové jistiny za 3,1 mld. korun, které plánuje refinancovat novým dluhopisovým programem na 3,75 mld. korun. Ten si v září nechala schválit nová dceřiná společnost, finanční SPV DRFG IG Corporate Bonds. Tento program je zatím bez emise.

Za bondy se v rámci dluhopisového programu zaručila mateřská společnost DRFG Investment Group, což je příjemná změna oproti minulosti, kdy dluhopisy žádné zajištění nenesly. Program obsahuje i kovenanty včetně omezení zadluženosti definované jako podíl vlastního jmění minimálně 10 % celkových závazků na konsolidované úrovni. Zde také došlo ke zlepšení, protože dříve se podobné omezení vztahovalo pouze na emitenta. Porušení této povinnosti ovšem pro skupinu znamená pouze dočasný zákaz výplaty podílů na zisku (a nedává tak věřitelům právo na zesplatnění dluhu).

Druhým ze tří kovenantů (třetím je informační povinnost) je účelové použití peněz, které je však obecné: výtěžek může být použit pro účely financování provozních potřeb stejně jako k refinancování již existujícího externího či vnitroskupinového financování. V okrajových případech může být použit rovněž k novým akvizicím. Jedná se tak spíše o závazek, na co výtěžek nepůjde, což je poskytování dluhového financování firmám.

Finanční výkazy:

Aktiva:

Skupina DRFG IG měla na konsolidované úrovni bilanční sumu 8,407 mld. korun. Více než třetinu tvořil goodwill jako rozdíl mezi nákupní cenou dceřiných společností a jejich čistými aktivy. To je poměrně vysoký podíl goodwillu na aktivech, což ukazuje na vysoké investice skupiny do akvizic. V příloze není uvedeno, co přesně tento goodwill tvoří.

V odvětvích s vysokou koncentrací hmotných aktiv jako je telekomunikace a real estate, kde nehrají takovou roli soft faktory jako vztah se zákazníkem nebo reputace značky, tak toto „přeplácení“ u nákupu firem musí odůvodňovat nadprůměrná ziskovost nebo růstový potenciál akvírovaných firem. Tak i tak se ale stále jedná o významnou výši goodwillu v poměru k aktivům, což může zvyšovat některá rizika.

Skupina DRFG IG má také dlouhodobě nezanedbatelné vztahy se spřízněnými firmami jako fond CREIF, Czech Development Fund, DRFG Assets nebo Efekta OCP. Na konci minulého roku měla za těmito spřízněnými osobami pohledávky 1,561 mld. korun a dluhy 519 milionů.

Pasiva:

Konsolidovaný vlastní kapitál činil na konci minulého roku 1,028 mld. korun a tvořil jej hlavně nerozdělený zisk (+726 milionů) a ostatní kapitálové fondy (244 milionů). Celkové závazky tvořily 7,379 mld. korun, což odpovídá míře zadlužení na aktivech 87,7 %.

Jedná se o významnou míru zadlužení, která pro podnik není dlouhodobě udržitelná (firma stále žije i z nového dluhopisového kapitálu, kterým dluhy refinancuje). Také proto DRFG dlouhodobě oznamuje cíl snížit dané zadlužení, které chce podle Rusňáka snižovat hlavně organickým růstem přes zisk. Dále také prodejem majetku, konkrétně podílů ve svých firmách. Jeho cílem je dostat zadluženost alespoň na 80 % aktiv do tří let.

Dlouhodobé financování nad rok splatnosti (ve výši 5,414 mld. korun) obstarávaly téměř výhradně dluhopisy (93 %) a naopak téměř vůbec bankovní úvěry (méně než 1 %). U krátkodobých dluhů ve výši cca 2 miliardy tvořily dluhopisy přibližně polovinu, zbytek tvořily hlavně obchodní vztahy a banky. Dluhopisy jsou tedy celková aktiva kryta skoro ze ¾, což je poměrně drahé financování (podle posledních informací činil průměrný úrok na dluhopisech této skupiny 6,5 %).

Výsledovka:

Skupina vznikla 1. července minulého roku, finanční výsledky jsou proto jen za druhé pololetí a neexistuje k nim přímé srovnání. DRFG IG měla v tomto období konsolidované tržby 2,4 mld. korun, které pocházely z telekomunikace (Suntel Group), finančních služeb, pronájmu nemovitostí a z prodeje majetkových účastí, v jejichž rámci jsou realizovány nemovitostní (ale i jiné) projekty. Pro skupinu představuje prodej těchto majetkových účastí další formu tržeb, jelikož jsou tyto projekty exitovány právě formou prodeje majetkové účasti.

Z těchto prodejů měla skupina výnosy 1,2 mld. korun a po odečtení jejich účetní hodnoty v době prodeje (=náklady na prodej) zisk +372 milionů. Dalším zdrojem výnosů skupiny jsou pak výnosové úroky z poskytnutých půjček. A protože po fúzi obou holdingů přešla DRFG IG nově na mezinárodní standardy, měla loni i výnosy z přeceňování nemovitostí na investici a majetkových podílů ve výši cca 40 milionů.

Co zaujme je to, že zdrojem cca poloviny celkových výnosů (konkrétně tedy 1,2 miliardy) byly spřízněné osoby (pravděpodobně hlavně prodeje do fondu CREIF).

Provozní VH skončil v druhém pololetí 2023 ziskem +361 milionů korun, což dává rentabilitu tržeb 15,18 %. Na skupinu, která své aktivity diverzifikuje mezi telekomunikaci, real estate, a finance, se jedná o průměrnou hodnotu. Tento zisk ale z velké části „mažou“ nákladové úroky ve výši 292 milionů korun. Úrokové krytí v tomto případě vychází na 123 %, což není ideální a ukazuje to na vysokou míru zadlužení skupiny. Celkový hrubý zisk proto loni skončil +152 milionů a čistý zisk +130 milionů korun.

Cash flow:

Čistý zisk ve výši +130 milionů korun je po úpravě o nepeněžní položky více než 4x vyšší, což nám dá provozní cash flow +550 milionů. Skupina ale loni zaznamenala významné navýšení pohledávek, kvůli kterým nakonec provozní CF skončilo -214 milionů. Celkové cash flow ale skončilo na kladných hodnotách (+269 milionů), protože měla firma čisté příjmy z investiční i finanční činnosti. V té investiční šlo o prodej majetkových účastí a v té finanční o čistý přírůstek závazků z dluhopisů.

Závěr:

Jednou rozdělené holdingy, DRFG a DRFG Telco 5G, si loni prošly fúzí, prostřednictvím které se po pár letech opět spojily a tak vznikla DRFG Investment Group. Podnikání obou firem to tak značně zpřehledňuje.

Je určitě dobrou zprávou, že skupina po letech připomínek z dluhopisového trhu zavedla do dluhopisů ručení na úrovni celého holdingu. Přidala i kovenant, který omezuje zadluženost, která je na úrovni holdingu poměrně významná. Skupina má sice fungující a diverzifikovaný byznys, zároveň ale velké dluhy s relativně krátkou splatností, kvůli kterým musí i po letech spoléhat na nový dluhopisový kapitál. Příkladem jsou všechny emise splatné v příštím a přespříštím roce, které mají být dle informací z nového programu znovu refinancovány.

Kovenant omezující zadluženost je tak sice vítaný, jeho porušení ovšem pro skupinu dle prospektu stejně znamená jen dočasný zákaz výplaty podílů na zisku. Věřitelům tak nedává nárok na zesplatnění dluhu.

[/pms-restrict]