Náš dnešní emitent, společnost Spolumajitelé Dluhopisy, vydává svou první prospektovanou emisi na 400 milionů korun. Firma, jejíž bondy si pořídíte za 100 tisíc korun, je součástí větší skupiny, která vykupuje podíly pozemků a konsoliduje u nich vlastnictví. Stojí její dluhopisy za to?

V analýze najdete:

• detailní popis skupiny
• popis a zhodnocení kvality dluhopisů
• analýzu ekonomiky
• naše celkové hodnocení

[pms-restrict]

Skupina, kterou založili pánové Jan Diblík a Radek Švec na konci 2021, se pozemky snaží zhodnocovat zejména tím, že konsoliduje jejich vlastnictví a následně je sceluje do větších celků. Na pozemcích tak neplánuje ani vlastní realitní development, ani jejich pronájem, cílem je pouze zhodnocení a následný odprodej. Dnes vlastní portfolio velké 7,7 hektarů, které se nachází především v Praze a v blízkém okolí. Tyto pozemky by chtěla za peníze z dluhopisů částečně rozšířit, má se však jednat pouze o sousedící nebo jinak související pozemky. Největší část tohoto portfolia nakoupila v roce 2021. Začínala s nákupem třetinových podílů, aby se u nich následně pokusila získat 100 % vlastnictví tak, aby pozemky tvořily logické celky. Toho dosahovala například směňováním podílů s dalšími spoluvlastníky, scelováním nebo dělením pozemků atd. Tato konsolidace pozemků do větších celků může zvýšit jejich atraktivitu pro budoucí kupce, například pro developerské projekty.

Nejzásadnější transakcí tohoto typu bylo vypořádání s většinovým spoluvlastníkem (který vlastnil 2/3 podílů) loni v srpnu. Cílem dohody bylo, aby každý ze spoluvlastníků vlastnil 100% podíl na konkrétních pozemcích, čímž by zaniklo spoluvlastnictví. Tedy, místo toho, aby oba vlastnili podíly na stejných pozemcích, se dohodli na rozdělení tak, aby každý vlastnil 100% podíl na vybraných pozemcích. V srpnu minulého roku bylo toto rozdělení dokončeno. Během tohoto procesu se vyčíslila hodnota podílů, které každá strana vlastnila a které měly být směněny.

Výsledná hodnota transakce byla 718 milionů korun včetně vyrovnání. Tato částka představuje celkovou hodnotu transakce, která zahrnovala všechny aspekty vyrovnání mezi oběma stranami. Například pokud podíly skupiny měly hodnotu 500 milionů a podíly protistrany 718 milionů, tak došlo k jejich výměně a skupina poté doplatila 218 milionů. Tím, že u pozemků získala 100% podíly, došlo ke zvýšení jejich účetní hodnoty. Cena pozemků byla účtována v hodnotě, za kterou byly zakoupeny v roce 2021, kdy nabyla třetinový podíl. Po vypořádání o dva roky později se však hodnota těchto pozemků přecenila na aktuální tržní hodnotu.

Dle webových stránek nabízí firma také služby externím zákazníkům v situacích s konfliktními vztahy kvůli spoluvlastnictví nemovitosti nebo dědictví. Nejčastěji řeší spory a odkupy u podílových nemovitostí (jako jsou činžovní domy nebo pozemky), ale asistuje i při odkupu dědických podílů v případě komplikovaného dědictví nebo v rámci rodinných souborů majetku.

Organizační struktura:

Celá skupina má dva konečné majitele, kteří jsou zároveň také zakladatelé. Vystudovaný advokát Jan Diblík vlastní 50 % přes svůj nadační fond APPAREO Valores Familias Alfa a absolvent ekonomické statistiky na VŠE Radek Švec svých 50 % vlastní zase přes dvě firmy a investiční fond SBS FUND SICAV.

Dluhopisy:

V minulosti již tato skupiny dluhopisy vydávala. Šlo o dvě neveřejné emise dluhopisů, které mateřská společnost Spolumajitelé POZEMKY vydala v roce v roce 2021 a ze kterých upsala bondy za 270 milionů korun. Novými dluhopisy chce tyto dluhy refinancovat.

Jedna emise byla podřízená, druhá naopak zajištěná. Zajištěná emise dávala do zástavy prvního pořadí tyto podíly:

• Spolumajitelé Rozvoj
• Spolumajitelé Cukrák
• Spolumajitelé Lipany
• Spolumajitelé Zámek
• Spolumajitelé Tržnice

V srpnu 2023 ale došlo k prodeji podílů ve společnostech Spolumajitelé Zámek a Spolumajitelé Tržnice. Naopak se zastavily další pozemky ve vlastnictví jiných firem ze skupiny a pohledávky z bankovních účtů těchto společností:

• Spolumajitelé POZEMKY
• Spolumajitelé Cukrák
• Spolumajitelé Lipany
• Spolumajitelé Rozvoj

Hodnota těchto zastavených pohledávek činila 307 milionů korun. Zastavené pozemky měly v roce 2021 hodnotu 208 milionů korun. Jejich hodnota dnes představuje přibližně 30 % z celkové hodnoty pozemků vlastněných celou skupinou.

Přehled aktuálně zastavených pozemků:

Do dvou měsíců po datu emise mají být výše zmíněná zástavní práva v prvním pořadí zrušena. Následně se zřídí zástavy prvního pořadí k těmto dluhopisům k jiné skupině vybraných pozemků v celkové hodnotě 927 milionů korun. Ony pohledávky z bankovních účtů zastaveny nebudou.

V roce 2021 také ručitel uzavřel smlouvu se svým menšinovým společníkem SBS FUND SICAV, která mu půjčila 30 milionů korun za 16,75 ročně se splatností v lednu 2028. Jedná se o podřízený úvěr, který chce firma splatit z dluhopisů. Není ale jasné, zdali předčasně, nebo až v den splatnosti.

Peníze z této půjčky poskytl ručitel svým dcerám (zejména Spolumajitelé Lipany, Spolumajitelé Rozvoj, Spolumajitelé Cukrák, Spolumajitelé Zámek a Spolumajitelé Tržnice), které za ně následně nakoupily podíly ve výši ideální třetiny na vybraných pozemcích.

Nový prospekt:

K refinancování dvou výše popsaných historických emisí vydává prospekt na emisi úročenou 8,35 % ročně v celkovém objemu 400 milionů s možností navýšení na 450 milionů. V rámci emise vyjdou pětileté dluhopisy, jejichž distribuce bude stát cca 2,5 % celkového objemu.

Přibližně 256 milionů korun z celkových prostředků použije firma na splacení předešlých dvou dluhopisových emisí (CZ0003536401 a CZ0003536385) a zmíněného podřízeného dluhu, který má za jedním ze společníků – fondem SBS FUNDS SICAV. Zbývající peníze použije na rozvoj svých pozemků a jejich zhodnocování (do výše 85 milionů korun). Další účely budou teprve známy v závislosti na množství naraisovaných prostředků.

Parametry emise:

Možnost předčasného splacení dluhopisů:

Firma může kdykoliv, ale nejdříve po 2 letech od vydání dluhopisů (tj. po 29.6.2026), rozhodnout o jejich předčasném splacení. Pokud se tak rozhodne, musí splatit minimálně 15 % z celkové hodnoty vydaných dluhopisů a o svém rozhodnutí musí informovat držitele dluhopisů (nejpozději 10 dní před datem plánovaného předčasného splacení).

V případě předčasného splacení je zároveň povinen splatit nejenom hodnotu dluhopisů, ale také úroky a případný bonus, které se vypočítají na základě data, kdy se rozhodne o předčasném splacení. S předčasným splacením je spojen i bonus, jehož výše závisí na tom, kolik času od vydání dluhopisů uplynulo:

• 24 až 29 měsíců: bonus 65 % z úroků
• 30 až 35 měsíců: bonus 50 % z úroků
• 36 až 41 měsíců: bonus 35 % z úroků
• 42 až 47 měsíců: bonus 20 % z úroků
• 48 až 51 měsíců: bonus 5 % z úroků
• Po 54 měsících a dále: žádný bonus

Čím jsou bondy zajištěné?

Za dluhopisovou emisi (která vyjde v objemu 400 milionů a kterou lze navýšit na 450 milionů korun) se zaručila mateřská společnost Spolumajitelé POZEMKY, která ručí až do výše 637 milionů korun. Dále se dávají do zástavy pozemky (znalecky oceněné společností Savills k 29. únoru) o velikosti 120 hektarů v tržní hodnotě 911 milionů. Vlastníkem oceňovaných nemovitostí jsou společnosti:

• Spolumajitelé Soutok
• Spolumajitelé Cukrák
• Spolumajitelé Rozvoj
• Spolumajitelé Lipany

Dále budou zastaveny i podíly v těchto společnostech + také podíly v emitentovi a ve firmách Spolumajitelé Lipany I a Spolumajitelé Lipany II. Agentem pro zajištění je Conseq Investment Management.

Kovenanty:

Přítomny jsou i kovenanty, ke kterým se zavázal emitent dluhopisů.

1) Hodnota LTV

Skupina musí každoročně k 31.12. zajistit, že konsolidované LTV, tedy poměr mezi hodnotou dluhů skupiny a hodnotou nemovitostí v zástavě (každoročně znalecky oceňovaných) bude činit:

2) Zřízení zvláštního investičního účtu

Emitent zřídí zvláštní investiční účet, kam bude nejpozději 6 měsíců před každým dnem výplaty výnosů ukládat prostředky získané z dluhopisů. Tento účet bude použit pro výplatu úroků a splácení dluhopisů. Prostředky na tomto účtu musí být investovány bezpečně, například do státních dluhopisů, bankovních vkladů, nebo jiných bezpečných investic.

3) Zákaz emise dalších dluhopisů emitentem

Emitent ani jiný člen skupiny nevydá do splacení dluhopisů žádnou další emisi dluhopisů.

4) Všechny budoucí dluhy emitenta budou podřízené

Všechny dluhy emitenta vzniklé po patu emise budou podřízené novým dluhopisům.

 4) Zákaz nabývání dalších nemovitostí

Dokud společnost nesplatí všechny své dluhy, nesmí kupovat další nemovitosti bez souhlasu investičního agenta.

5) Omezení distribuce zisku

Ručitel nesmí od 1.1.2025 provést žádnou distribuci zisku mimo těchto výjimek:

6) Závazek zdržet se zřízení zajištění

Společnost se zavazuje, že dokud nesplatí všechny své dluhy, nezřídí žádné nové zajištění (např. hypotéku) na svůj majetek, pokud k tomu nedá souhlas investiční agent. Jinými slovy, nemůže dát do zástavy další majetek bez povolení.

7) Informační závazky:

Společnost se zavazuje v pravidelných intervalech poskytovat agentovi pro zajištění tyto informace

• roční finanční zprávy společnosti
• seznam prodaných nemovitostí a jejich kupní ceny
• přehled všech finančních a nefinančních transakcí v rámci společnosti

Ekonomika:

Celá skupina vznikla teprve v listopadu 2021, kdy vznikla jak mateřská společnost Spolumajitelé POZEMKY, tak i dcery Spolumajitelé Cukrák a Spolumajitelé Rozvoj. Další dceřiná společnost Spolumajitelé Lipany je nejstarší z celé skupiny. Vznikla v roce 2016 pod jiným názvem, ale společnost Spolumajitelé POZEMKY ji zakoupila a přejmenovala právě až v listopadu 2021.

Spolumajitelé Lipany je firma, do které se v rámci celé skupiny koncentruje zdaleka nejvíce majetku. Na konci 2020 měla přitom bilanční sumu jen 3 miliony, o rok později (čerstvě po akvizici touto skupinou) ale už 63 milionů. A na konci minulého roku už to bylo 607 milionů korun. Prakticky celý majetek tvořily pozemky (590 milionů), firma ale měla jen 2 miliony vlastního kapitálu. Problém je, že z celkových dluhů ve výši 605 milionů byly dluhy za 553 milionů účtovány do položky „Jiné závazky“ a tuto položku blíže nerozvádí ani příloha. Nejednalo se ale o půjčku od matky, které dlužila jen 18 milionů korun.  Spolumajitelé Lipany loni už nějaký prodej majetku uskutečnila. Jednalo se s nejvyšší pravděpodobností o pozemky, které prodala za 4,3 miliony korun. Na této transakci realizovala zisk skoro 2 miliony.

Zbytek pozemků v rámci skupiny drží zmíněné dceřiné společnosti Spolumajitelé Cukrák a Spolumajitelé Rozvoj. První jmenovaná měla na konci minulého roku majetek za 149 milionů korun (z toho pozemky 121 milionů) a uskutečnila prodej pozemků za 1,2 milionů. Na tomto obchodu ale prodělala, protože dané pozemky pořídila za 2,1 milionů korun. Dluhy této firmy činily 125 milionů, z toho 44 milionů bylo za mateřskou společností a 81 milionů byly jiné závazky. Ani zde se z přílohy nedozvíme, jaký je původ těchto „jiných závazků“. Nedozvíme se to ani u firmy Spolumajitelé Rozvoj, které má v této položce zaúčtováno 86 milionů z celkových 102 milionů korun celkových závazků. Ty opět financují téměř celou bilanční sumu (99 %).

Všechny tyto tři dcery jsou předmětem zástavy dluhopisových emisí. A ačkoliv mají všechny venku již výkazy pro rok 2023, není to případ mateřské společnosti Spolumajitelé POZEMKY, která stále vykazuje nejnovější výsledky k roku 2022. Dle individuální ÚZ měla záporné vlastní jmění -16 milionů korun při bilanční sumě 332 milionů korun. Za daný rok publikovala i konsolidovanou závěrku, dle které měla bilanční sumu 392 milionů a vlastní kapitál 46 milionů. Skupina byla na konci 2022 na konsolidované úrovni financována hlavně zmíněnými dvěma emisemi dluhopisů v celkové výši 280 milionů korun.

Čtvrtou dcerou, která je předmětem zástavy dluhopisů, je firma Spolumajitelé Soutok, která má ale výkazy jen do 2022, dle nichž se jedná o prázdnou schránku. Významnými dcerami byly firmy Spolumajitelé Tržnice a Spolumajitelé Zámek (na konci roku 2022 souhrnná aktiva 134 milionů korun), které byly ale obě v srpnu 2023 prodány. V loňském roce byla prodána odštěpená společnost Šterkopísky Soutok, která se odštěpila od Spolumajitelé Rozvoj za hodnotu 162 milionů korun. Výnosy byly využity převážně na dluhopisů.

Pak jsou tu firmy Spolumajitelé Lipany I a Spolumajitelé Lipany II, které vznikly v říjnu minulého roku. První jmenovaná byla na jeho konci prázdnou schránkou a druhá nepublikovala žádné výkazy. I tyto dvě firmy jsou součástí zástavy u nových dluhopisů. Zbytek skupiny (kromě emitenta dluhopisů) tvoří firmy vzniklé až letos v červnu následkem odštěpení, které je popsané výše. Jedná se o tyto firmy:

• Spolumajitelé Havlín
• Les Havlín
• Spolumajitelé Strnady
• Spolumajitelé Jíloviště
• Oddechová
• Na Lhotkách

Odštěpení:

U společnosti Spolumajitelé Cukrák došlo na začátku letošního roku k realizaci projektu odštěpení se vznikem nových společností k 1.6.2024. To znamená, že část majetku této společnosti přešla na přelomu letošního roku na těchto pět nových firem:

• Les Havlín
• Spolumajitelé Havlín
• Spolumajitelé Strnady
• Spolumajitelé Kazín
• Spolumajitelé Jíloviště

K odštěpení došlo i u firmy Spolumajitelé Lipany, a to k odštěpení se vznikem nových společností (=se vznikem firmy Na Lhotkách a Oddechová) i k odštěpení sloučením se společností Spolumajitelé Lipany I.

Závěr:

Peníze zlevňují, na realitní trh se vrací odložená poptávka a probouzí se hypoteční úvěrování. To vše by mělo poskytnout dobrý základ pro zdražování cen českých pozemků, které chce tato skupina zhodnocovat a přeprodávat. Zformovala se ale teprve na konci 2021, je tak poměrně mladá a nemá za sebou příliš výsledků. Zároveň bychom u ní ocenili dodání konsolidovaných výsledků za rok 2023 nebo alespoň vyšší transparentnost u ekonomiky nejvýznamnějších dcer, u kterých není jasné, co je hlavním zdrojem jejich zadlužení.

Samotné dluhopisy jsou ale jinak velmi kvalitně připravené. Emise nabízí pětileté bondy za roční výnos 8,35 %, řadu kvalitních kovenantů i zástavy v podobě pozemků, což je velmi dobrý typ zástavy dluhu, jelikož mají stabilní a relativně předvídatelnou cenu, která je i méně volatilní. Zastavené jsou i podíly v dceřiných společnostech. U těch sice měsíc před datem emise došlo k odštěpení a přesunu části majetku jinam, celková hodnota zástav ve výši 60 % LTV ale zůstává více než dostatečná.

[/pms-restrict]