Není to ani rok, co jsme pro naše čtenáře publikovali detailní analýzu této ve veřejném prostoru stále známější developerské skupiny. Nyní je zpět, tentokrát ale namísto jedné emise přichází rovnou s dluhopisovým programem na 5 miliard korun. Co se v něm dočteme?
[pms-restrict]
Accolade je česká skupina, která se věnuje developmentu průmyslových parků. Po jejich dokončení je obsadí nájemci a následně je odprodá do spřízněného fondu kvalifikovaných investorů Accolade Fund SICAV (konkrétně do jeho jediného podfondu Accolade Industrial Fund), který sice sídlí na Maltě, později ale vznikla i jeho česká alternativa. Dnes tento podfond spravuje 36 parků v šesti zemích a může se pochlubit 98% obsazeností, kterou tvoří známé firmy. Skupinu v roce 2011 spoluzaložili podnikatelé Milan Kratina a Zdeněk Šoustal, oba nedávno ocenění v soutěži EY Podnikatel jako čeští podnikatelé roku. Kratina se dá považovat za vizionáře, protože potenciálu industriálních nemovitostí si v Česku všiml jako jeden z prvních. Zároveň je u nás tak trochu průkopníkem kvalifikovaných fondů, které zde v době před více než deseti lety, kdy s tímto konceptem Accolade začínal, skoro nikdo neznal.
Skupina prvních deset let své existence raketově rostla, přičemž tento růst vyvrcholil za covidu, kdy přišel boom e-commerce. Zde se ukázalo, jak důležitou součástí místní ekonomiky haly a logistické parky jsou při ochromení mezinárodních dodavatelských řetězců. I proto tehdy jejich fond doručoval investorům závratné dvouciferné výnosy.
I kvůli tomu Accolade stále expanduje, přičemž z Česka se skupina rozšířila i do mnoha okolních evropských zemí:
Nový dluhopisový program:
Narozdíl od fondu, který je jen pro bohatší investory, nabízí dluhopisy možnost investovat do této skupiny i drobnějším střadatelům. Loni na jaře přišla Accolade s emisí na 1,5 miliardy korun, po které se jen zaprášilo. To jí donutilo objem emise zdvojnásobit a i tak neměla problém dluhopisy upsat. Není se co divit, loňské pětileté dluhopisy (splatné 2029) nesly roční fixní výnos ve výši 8,00 %, šlo tedy o velmi lákavou nabídka. Minimální výše investice činila 10 tisíc korun a investoři navíc podpořili planetu, protože bondy byly vydávané jako „zelené“ určené výlučně na financování developerských projektů šetrných k životnímu prostředí.
Letos v březnu přišla Accolade s dluhopisovým programem na 5 miliard korun, který vydává nová účelová společnost Accolade Finco Czech 2. Za dluhopisy programu se opět zaručila mateřská společnost Accolade Holding, přičemž roli agenta pro zajištění tentokrát namísto J&T Banky přebrala Česká spořitelna. Ta bude zároveň dluhopisy opět prodávat, a to spolu s ČSOB a Komerční bankou. ČS je navíc jako agent pro zajištění zároveň v pozici seniorního věřitele vůči jiným závazkům této firmy, které se vůči dluhopisům stanou juniorní. Jde o pohledávky majitele Kratiny vůči Accolade Holding na základě smlouvy o úvěru do výše 500 milionů korun (splatné 2029) a pohledávky společnosti Reticulum Power, taktéž z titulu půlmiliardového úvěru se splatností v roce 2029.
Program také chrání ty samé kovenanty, které byly přítomny i u loňské emise. Pro věřitele je z nich nejdůležitější maximální povolený poměr LTV (65 %), maximální poměr prioritního dluhu (47,5 %) a minimální poměr vlastní kapitálu. „Poměr LTV“ zde znamená poměr čisté zadluženosti vůči tržní hodnotě nemovitostí a „Poměr prioritního dluhu“ pak poměr čisté hodnoty prioritního dluhu (podrobně definovaného v prospektu) vůči tržní hodnotě nemovitostí.
Nový dluhopisový program je zatím bez emise.
Komentář k ekonomice:
Rozvaha:
-skupině meziročně vzrostla bilanční suma o cca +5 miliard korun na celkových 38,5 miliardy korun (k červnu 2024), přičemž 3 miliardy z toho byl nárůst obchodních závazků, což přirozeně souvisí s vyššími náklady na výstavbu v rámci probíhající expanze (na straně aktiv se tento nárůst projevil růstem dlouhodobých aktiv)
-úročené dluhy činily cca 21 miliard korun, což odpovídá míře zadlužení 54,7%, což je pro firmu v tomhle oboru standardní hodnota
-Accolade zatím tento dluh zvládá obsluhovat: úrokové náklady činily 527 milionů korun, zatímco EBIT činil +1,123 mld. korun. Úrokové krytí = 2,13, což není špatné, ale rezerva by mohla být i větší
Hospodaření:
-skupina k 30. červnu 2024 zaznamenala meziroční pokles tržeb i hrubého zisku, hrubá marže na tržbách (%) ale zůstává stejná
-meziroční nárůst provozního zisku o +350 milionů korun (díky opětovaným ziskům z přecenění hodnoty projektů nahoru po loňské mírné devaluaci)
-výrazný nárůst finančních nákladů o cca 750 milionů korun (nárůst úroků ale tvořil jen malou část, skupina měla obrovské ztráty z fluktuace měnových kurzů)
-růst finančních nákladů a pokles hrubého zisku převážil papírové přecenění nemovitostí, celkový zisk skupiny proto meziročně poklesl o cca 170 milionů korun
Cash flow:
-zisk před zdaněním byl slušný (+628 mil.), reálné provozní cash flow ale bylo jen +13 milionů před změnami prac. kapitálu a +9 milionů korun po změnách PK
-rozdíl dává smysl, protože účetní zisk byl tvořen mnoha nepeněžními položkami, od zmíněné revualce nemovitostí ve výši +350 milionů korun (což byla více než polovinu zisku před zdaněním) po zisk z výsledku přidružených společností (+73 milionů)
-pro skupinu ale není provozní CF tak podstatné, protože tvoří příjmy prodejem hotových nemovitostí do spřízněného fondu, ve kterém má ale jen minoritní podíl a který proto není součástí konsolidace
-investiční CF mělo obrovské výdaje, skupina za development nových nemovitostí zaplatila skoro 3,8 miliardy korun (naopak do fondu prodala dokončené nemovitosti pouze za 1,55 miliardy)
-dalších 1,1 miliardy vydala za nákup společnosti MAHLE Behr Ostrov (kterou původně vlastnil německý výrobce autodílů MAHLE Behr Holding) a která byla po akvizici zfúzovaná s firmou Accolade CZ 78. Dle vysoké ceny šlo zřejmě o prodej několika výrobních hal / skladů, přičemž akvizice nevytvořila žádný goodwill, nákup tedy proběhl za cenu odpovídající čisté hodnotě aktiv
-investiční cash flow tak kvůli obrovským investicím skončilo v červených číslech -3,4 mld. korun
-z pohledu CF tak Accolade v rámci financování své expanze stále spoléhá na příliv nových investorských peněz: v loňském roce přiteklo do skupiny skoro 8,8 miliardy korun nového kapitálu
Závěr:
Accolade i tento rok potvrzuje, že má velice zdravou ekonomiku (a přehledné účetnictví), a že je zároveň lídrem v perspektivním odvětví. I proto také masivně expanduje: od června 2023 do června 2024 získala od investorů na nové investice skoro 9 miliard korun nového dluhu. Jen za rok tedy naraisovala částku, která se rovná bilanční sumě mnoha skupin na českém dluhopisovém trhu, které jsou běžně považovány za „velké“. Letos už na financování své expanze nevydává pouze jednu emisi, ale rovnou celý dluhopisový program.
Nejsou to ale jen dluhopisy, na konci minulého roku získal holding i bezmála 5miliardový bankovní úvěr od ČS. Jde zkrátka o firmu, která si může investory tak trochu vybírat. Proto i nabízený výnos na minulé emisi byl velmi štědrý (zvlášť ve srovnání s dluhopisy konkurence) a věděli to i investoři, kteří loňskou emisi vykoupili téměř ihned. Podobný zájem zcela jistě potká i dluhopisy z nového programu, který dokazuje, že se na českém dluhopisovém trhu i přes jeho někdy nevalnou reputaci stále objevují zajímavé možnosti investice. 8% nabízený výnos jako loni už nyní ale pravděpodobně čekat nelze.
[/pms-restrict]
